新年伊始，氧化铝期现价格大幅上涨，主流地区现货均价从3104元/吨上涨至3198元/吨，主力合约期货价格从3354元/吨最高涨至3838元/吨。此轮价格上涨背后的逻辑以及未来即将面临的风险及压力如何？Mysteel通过大量市场调研从多维度进行分析解读。
一、长期矛盾短期爆发
首先，从历史周期来看，自2020年以后国产铝土矿的供应和氧化铝产能的释放已经呈现背离走势。虽然近几年氧化铝新投产能生产线规划为进口生产线，且晋豫地区部分氧化铝厂生产线技改，但是企业技改背后的核心问题依旧是国产铝土矿保供能力不足及国产矿石品位下降导致的。
其次，在国产矿无法满足氧化铝产能释放时，国内氧化铝企业不得不进行生产线技改并外购进口矿石来维持投产及复产所需，导致国内铝土矿对外进口依存度不断提高。截至2023年12月底，中国氧化铝建成产能已经破亿级，而中国铝土矿对外依存度却高达68.3%，并且印尼今年6月已颁布铝土矿出口禁令，目前国内铝土矿主要进口来源国为几内亚和澳大利亚。
最后，取暖季对于氧化铝企业生产端的影响逐年递减。截至2023年11月15日，北方氧化铝产能利用率为77.75%，在原本开工率不高的前提下，实际可减产量十分有限。并且氧化铝企业在前几年为了规避取暖季限产的风险，将设备检修计划集中安排在四季度进行，短期对于供应量的缩减存在预期。
综上所述，虽然本轮推动价格上涨的核心矛盾是国内矿石供应紧张、几内亚铝土矿进口依赖度高存在供应风险以及北方氧化铝企业取暖季大气污染减产，但这是氧化铝市场长期存在的矛盾和隐患，不过短期矛盾点集中爆发导致连锁反应的出现。
二、传统贸易市场缺乏现货流通性 期货上市导致影响价格波动的因素增加
在传统贸易模式中，由于氧化铝用途相对单一，上下游集团性企业居多，集团内部产能配套比例高达60.67%，导致氧化铝行业的主要贸易形式为长单。并且长单签订比例高达85%以上，而长单的定价形式为网价决算，网价报价的依据又是通过剩余15%的现货成交发掘的。因此，这是一个15%现货成交决定85%市场的定价模式。在现货成交量偏低的情况下，市场的价格发现功能较弱，没有高频成交导致波动时间及波动幅度较为迟滞，基本面要素、市场情绪难以向价格快速传导。随着氧化铝期货的上市，现货流通性及成交活跃度有了明显改善，但在发现价格的同时也让资金性因素对价格的影响占据了一定比重。
三、几内亚事件突发是此轮价格上涨的导火索
2023年12月20日，几内亚首都科纳克里燃料库发生爆炸事件。有市场传言可能会导致当地铝土矿山开采及运输受阻，进口铝土矿有断供的风险，开启了本轮氧化铝价格上行的通道。通过Mysteel调研了解，几内亚当地几座中大型矿山及国内投资矿山目前开采正产，但是由于当地政策及解决措施不明朗，部分矿山为了维持现有长单及未来保供暂缓对外现货销售。目前现有长单供应以及国内氧化铝企业原料库存储备暂时并未对生产端造成影响，但是市场流通的进口矿贸易量明显缩减。此轮价格看涨情绪消化之后，价格逐渐回归基本面走势，这时引发出了国内铝土矿供应不足导致晋豫氧化铝厂被迫减产的问题，价格短暂调整之后再次进入快速上行通道。
四、基本面足以支撑价格上涨 但看涨情绪需回归理性
供需决定价格，国内外铝土矿供应紧张导致氧化铝产能利用率下降，叠加前期氧化铝企业频繁减产检修，整体市场流通的现货量紧张。而电解铝企业并未收到新一轮的电力不足限产要求，但是短期亦没有复产计划，需求端还是易减难增。供需错配格局下，基本面支撑氧化铝价格呈上涨走势。
虽然价格上涨合理，但是看涨情绪需回归理性。目前市场坚定看涨的主要依据是：认为短期铝土矿供应问题无法得到解决，即使在行业高利润情况下，难以有复产量释放，甚至供应端减产规模会继续扩大，可能会出现有价无市的情况。
首先，不否认这种揣测具备一定可能性，但是高利润肯定会刺激投产，铝土矿目前处于一个相对紧缺的概念，并不是绝对紧缺。一方面，目前中国铝土矿基础储量为 10 亿吨，其中山西铝土矿资源储量丰富，位居全国第一，分布广泛面积6.7万km2，70%的矿床集中分布在中北部。仅吕梁和忻州两市所属县的资源储量，分别占全省铝土矿保有资源储量的43.8%和20.1%。由于高品位矿的需求逐渐增强，优质矿因为矿区的常年开采产量逐渐减少，而国产新矿区的开工却很差，矿石品质逐渐走弱。但是在高利润的驱使下，即使外采低品位矿石进行配矿生产的积极性也会提高。另一方面，几内亚目前散货供应紧张，如果中短期问题得不到解决，而氧化铝利润又较为可观，那么氧化铝厂可以外购土耳其、马来西亚、牙买加甚至黑山等国家的进口矿弥补原料供应缺口。
五、氧化铝价格弹性较大 原材料价格易涨难跌
由于此轮推动价格上涨的主要原因是国内外矿石保供能力下降导致的，因此氧化铝大涨之后随之带来的必然是铝土矿价格也随之大涨。从历史价格走势来看，阶段性的供需错配会导致氧化铝价格出现大幅波动，但是最后还是根据基本面回归到一个合理的价格区间。而铝土矿价格在大幅上涨之后很难回调至原来的价格水平，目前部分进口铝土矿价格已报至80美金/干吨，如果持续下去未来氧化铝企业成本端上移，特别是内陆高成本氧化铝企业未来生产经营压力会越来越大，得不偿失。
综上所述，我们认为目前基本面支撑氧化铝价格上涨是大势所趋，但是需要理性看待价格上涨的后续空间。短期氧化铝市场关注的核心点在：1、国内矿山复垦时间，是否会如期复工还是会有所延期。2、在高利润驱使下，氧化铝厂有多少量级的产能可能释放。3、进口窗口打开，是否会有大量进口货流入国内市场，打压现货价格。4、下游电解铝企业原料库存天数及长单供应情况，是否会在现货市场采购备货。另外，在期货价格高位回调之后，现货市场询价出货积极性明显增加，所以现货是否真的紧缺还是持货商挺价惜售是个值得推敲的问题。如果短期市场看涨情绪消化之后，发现市场流通的现货量超预期，那么未来氧化铝价格面临的压力也会逐渐增加。