主要观点：
1、海外疫情扩散导致国际市场阴跌，内外盘铝价持续走弱
2、原料端氧化铝价格出现滞涨，市场心态发生转变
3、电解铝社会库存有望达到200万吨高位，目前成本支撑逐渐显现
4、下游加工企业复苏缓慢，平均开工率可达节前约70-75%
5、预计在基本面持续疲软的情况下，近阶段难以有根本性反弹，运行区间12500-13300元/吨
一、海外疫情扩散，国际市场阴跌
日内瓦当地时间3月11日，世界卫生组织（WHO）在新闻发布会上正式宣布，将新型冠状病毒肺炎（COVID-19，简称“新冠肺炎”）列为全球性大流行病，上一次同样被列为全球性大流行病的是2009年的甲型H1N1流感，这也是新冠肺炎首次被评估为全球大流行病，2003年的非典也未达到此程度。
世卫组织每日疫情报告显示，截至欧洲中部时间11日10时(北京时间11日17时)，中国以外新冠肺炎确诊病例较前一日增加4596例，达到37371例；中国以外死亡病例较前一日增加258例，达到1130例。全球范围内，新冠肺炎确诊病例较前一日增加4627例，达到118326例；死亡病例较前一日增加280例，达到4292例。
受此影响，自3月9日油价崩盘、美股熔断后，3月11日美股再度出现崩盘，并创下本轮新低。道指收盘下跌1464.94点，跌幅5.86%，收报23553.22。国际疫情呈现扩散化趋势，外围市场依旧弱势，在海外疫情出现好转迹象前，国际市场阴跌的状态仍将主导内外盘铝价。
而随着国内各省市的逐步清零，各地复工复产逐步有序进行。国务院总理李克强3月10日主持召开国务院常务会议，确定应对疫情影响，稳外贸稳外资的新举措；部署进一步畅通产业链资金链，推动各环节协同复工复产；要求更好发挥专项再贷款再贴现政策作用，支持疫情防控保供和企业纾困发展。国内短期货币政策有望进一步放松，而铝品种作为国内市场权重较高的期货品种，总体表现将略强于外围市场。
二、原料端滞涨，氧化铝压力重现
图1：Mymetal中国氧化铝价格走势（元/吨）
数据来源：我的有色网
从原料端来看，近期氧化铝价格出现滞涨。二月期间，氧化铝厂铝土矿供应不能保障，烧碱、石灰生产厂家普遍降低负荷，多数煤焦企业采取主动限产，运输不畅与运力不足并存......诸多问题影响下，春节后至3月初期间全国氧化铝减产产能约618万吨/年，目前全国氧化铝日产量约17.45万吨，相比节前下降约1.35万吨/日。而下游铝厂一方面受制于电解槽不轻易停工，另一方面铝锭库存累积下企业资金偏紧；但铝厂通过氧化铝长单以及港口现货来维持正常生产，整体开工率维持稳定，电解铝并没有出现减产发生，氧化铝需求维持高位。这也是二月氧化铝价格温和上涨，且市场普遍看涨的主要原因。
然而从近一个月市场表现来看，各界人士心态发生了微妙的转变。首先是氧化铝贸易商，部分贸易商在年前以2400-2500元/吨的价格囤货，基于前两年有氧化铝价格跳水的历史教训及2020年初对于今年氧化铝供应过剩的预期，在价格到达2700元/吨的市场博弈点之前，氧化铝贸易商为了降低风险执行抛售策略，会缩小后期价格的上涨空间。其次是电解铝企业，由于电解铝高垒库的情况下，市场情绪较为悲观，看跌铝价居多。由于电解铝企业生产成本相比前期提升不少，并且疫情期间企业资金周转困难。如果铝价依旧维持下跌趋势，预计后期电解铝厂可能会出现减产，抑制氧化铝的需求量，加之运费的下调，并未出现二月初明显抬价采购的情况。同时，海内外氧化铝价格于春节前后底部在区间运行，部分贸易商以2400-2450元/吨左右的人民币价格采购海外氧化铝，一般船期在2个月左右，近期已陆续到港。随着目前国内外价差逐渐缩小，贸易商为了规避风险，并且增加企业现金流，进口氧化铝大概率会以相对较低的市场价格销往现货市场，也将对于国内氧化铝价格形成潜在冲击。
综合来看，虽然氧化铝在一季度结构性短缺的格局难以改变，但在多方面市场压力与心态转变的影响下，氧化铝价格难以大幅拉涨，2700元/吨或将成为阶段性氧化铝现货压力位。
三、电解铝库存持续累积，成本端支撑初显
图2：中国电解铝社会库存统计（万吨）
数据来源：我的有色网
据我的有色网统计的16地铝锭库存情况，截止3月12日，全国主流地区总库存量为161.8万吨，较上周增加11.5万吨；而从厂内库存来看，截止3月6日，总量为53.9万吨，较上周减少5.6万吨。铝锭社会库存与厂库之间的转移反映出交通顺畅后厂库逐渐流出，但在途和未掏箱部分仍然较多，社会库存仍呈现直线上升趋势。与前两年相比，铝锭累库无论是增幅还是时间都有了明显增加。一方面电解铝厂并未有明显减产意愿，新投产能逐渐释放，二月日均产量甚至高于一月；另一方面下游铝加工企业复苏缓慢，真实开工率并未出现大幅增长。预计后期在基本面没有明显改善的情况下，去库拐点或将延后至四月中旬，届时社会库存总量或将达到接近200万吨的高位。近期需要持续关注累库节奏，何时能出现明显放缓信号。
图3：中国电解铝出库量统计（万吨）
数据来源：我的有色网
从出库量表现来看，2月初出库量数据跌至三年内最低，2020年前9周累计铝锭出库量86.5万吨，去年同期累计116.3万吨，环比下滑25.62%。虽然在交通逐渐解禁后出库量出现明显改善，但因疫情缺失部分难以弥补，目前出库量距离往年同期水平仍有差距。值得注意的是，目前铝价位于较低水平，下游企业提货意愿增加，若订单出现好转可能出现集中补库，而且在当前铝价远低于铝合金锭价格的情况下，一些大中型合金锭企业开始使用原铝替代废铝进行生产，也一定程度上带动了铝锭的消费量。
图4：2020年2月中国电解铝成本曲线
数据来源：我的有色网
再来看成本曲线，铝价的抗跌性在成本端慢慢显现。以完全成本计，中国电解铝行业2月平均完全成本12855元/吨，平均盈利664元/吨，环比下降58.05%。以现金成本计，电解铝企业全部处于盈利状态。而以3月9日电解铝现货均价计算，吨铝盈利仅为15元/吨。铝价大幅下挫与成本线上升导致目前近半数铝企完全成本亏损，但现金成本仍保持盈利，若铝价维持偏弱震荡走势，北方及西南等高成本地区部分电解铝厂可能存在减产检修意愿，以避免亏损生产。
四、消费端缓慢修复，各板块表现不一
在当前局面下，下游复工情况仍是市场关注的焦点。据我的有色网调研，各品种开工率缓慢恢复，整体开工率可以达到春节前约70-75%。按照各品种恢复状态排序，恢复状况最好的是铝杆厂家，其次是铝型材，再次是铝板带箔，最后是铝合金锭。
图5：铝型材周度库存及产能利用率
数据来源：我的有色网
铝型材企业整体复工良好，目前复工率已达85%-90%。整个2月，部分铝型材企业年前备了一些原材料以满足春节期间的积压订单生产，但备货不多，小厂备库基本能满足2-3天的生产。中大厂多与原材料供应企业签订长单，运输通畅后，汽运都能满足生产所需，因此企业开工率主要受下游订单影响，目前平均生产负荷可达春节前的近60%。当前铝型材厂的成品通常是年前下单年后提货的货品以及一些常见型号的成品库存，成品库存累积速度已逐渐放缓。
图6：铝板带箔周度库存及产量
数据来源：我的有色网
铝板带箔板块订单相对不足，复产略显缓慢，主因是终端消费不及预期，导致铝板带订单不足，开工率维持低位。其中年产能20万吨以上的铝板带箔企业基本没有停产，生产工人轮流执岗，由于生产量远大于出货量，场内库存持续增多，开工率目前达到春节前的近60%。而年产能20万吨以下的中小型铝板带加工企业，大部分已经复工，但是开工率不高，在30%左右，少部分企业还在等待复工。同时，由于铝板带箔出口较为密集，在海外疫情未得到控制的情况下，出口部分仍有订单取消风险。
图7：铝杆线周度产量、库存及开工率
数据来源：我的有色网
铝杆板块近期表现较好，由于国内经济承压较大，基建补短板力度势必加大，年前国网严控投资悲观局面有所好转。节后铝杆厂家成品库存普遍承压，根据铝杆厂家反馈，复工初期订单主要发往处于工业园区下游客户，以省内订单为主。内蒙古地区发往南方的运费近期有所下调，随着高速免费通行时间延长及疫情得到有效控制，货车资源紧张状况也有所缓解，市场运输半径进一步扩大，进入三月，订单较二月得到较大改善。目前铝杆厂家开工率整体较高，可达春节前70%以上，订单依旧呈现饱和状态，订单排产周期较长的有达到10天以上。
图8：铝合金锭周度产量、库存、开工率
数据来源：我的有色网
铝合金锭开工情况较不理想，目前原料采购相对困难，废铝回收商开工缓慢，厂家基本使用春节前采购的废铝生产。由于废铝价格偏高，部分铝合金锭企业开始使用原铝进行生产，但开工率仅能达到春节前的约40%。下游压铸厂订单偏少，一定程度上也抑制了合金锭厂的生产意愿。
五、总结与预测
综合来看，铝价受海外疫情影响较大，短期或将维持震荡偏弱运行。由于一季度消费量缺失过多，铝价重心下移至13000元/吨以下，预计在基本面持续疲软的情况下，近阶段难以有根本性反弹，运行区间12500-13300元/吨。