“TC/RC脆弱性”是指国内冶炼企业在与国外矿商的博弈地位中常处于铜矿资源趋向集中且对其依赖度不断加大、同时自身冶炼产能迅速扩张而忍受微利的一种被动状态，“艰难博弈”又反映出其中谈判也存在着一些不确定与不稳定性，因此“反脆弱性”就是要从这种无规则变化的混乱与波动中获益，而且在未知因素中维持生存与发展，尽量做到组织变化快于环境变化。

TC／RC——铜精矿供需的晴雨表

TC/RC俗称铜精矿加工费，一般而言，决定TC／RC水平高低的重要因素是铜精矿的供需关系。当铜精矿供应短缺时，矿商在对冶炼厂的谈判中占据主动，其支付的TC／RC就会下降；反之，当铜精矿供应充裕时，TC／RC就会上涨，因此TC／RC与铜精矿的供应量具有一定的正向关系，可将其变化视为铜精矿供需的晴雨表。

TC/RC脆弱性——冶炼企业长期的痛

铜从被开采到制成消费品要经过相当长的产业流程，产业链自上而下分别是矿山、铜精矿贸易商、冶炼厂、精炼铜中间商、铜加工企业、终端消费企业。产业利润就在各个价值链上分布，而TC／RC正是切割开采与冶炼环节的一把“刀”，其定价往往决定了它们之间的产业利润划分。世界铜的加工贸易中基于LME基准价确定的售价中扣除TC/RC费用就是铜精矿价格，假设固定LME铜基准价后，加工费降低意味着铜精矿价格上升，矿商利润增加，冶炼厂收益减少，反之亦然。从事开采的国际矿业商由于处于行业价值链的前端，往往掌握着主动权，可以视国际铜价控制开采的节奏，获得有利的卖价，而冶炼厂处于价值链中段，上有矿商，下有铜加工企业，难免要受到两端的制约，这就是冶炼企业TC/RC谈判中的脆弱性。

产能——表观TC／RC的议价能力

铜精矿的供需关系决定了加工费的高低，但产能可以表观双方议价的能力，即开采产能与冶炼产能。由于地质勘探难度提高、开采许可证要求苛刻、项目投入资金大、风险系数高，决定着铜矿产能的扩充周期要比冶炼产能的扩张周期长。换言之，供给缺乏弹性，需求弹性较强，这也是作为行业价值链中段的冶炼厂忍受微薄加工费收入的重要原因。根据调研，2014年国内26家铜冶炼企业总产能为734万吨，2013-2015年已确定的铜冶炼新增产能为215万吨，到2015年必定破千万吨大关，而且调研发现开工率长期处于75%左右的较低水平，这给后期TC/RC的走高暗藏着较大阻力。再看全球铜精矿产能格局，预估2013年同比增速为5%，预计到2015年将同比增至11.5%，铜矿供应将极为充裕，目前全球在建铜矿397万吨，随着2013年及今年逐渐建成投产，或发展势头将超冶炼能力扩张。矿、冶产能格局如何还有待时间与市场检验，但双双增产必然导致供应增加进而压制铜价，一旦铜价下跌，一方面对于像云铜、江铜等自给率约40%的铜企来说，最主要的利润将受到冲击；另一方面将进一步压制精炼铜进口，这主要也是近年来铜精矿进口的替代效应。由此可见产业链格局的转变任一环节都将受到影响，因此产能只是一个表观量，要研究任一个环节还应全观，方能做到可持续。

图1：国内26家铜冶炼企业产能分布情况

（数据来源：我的有色网）

反TC/RC脆弱性——从无规则变化的混乱与波动中获益

回顾TC/RC谈判中冶炼厂一路艰难博弈的历程，我们有所忧的同时也必须有所思。在铜精矿加工费谈判中，国外矿商与冶炼厂等于是天平的两端，但由于矿商利用铜矿资源趋向集中的优势人为地改变天平的支点，将冶炼厂力矩拉长，使冶炼厂经常在博弈中处于劣势。随着矿、冶双方这种“矛盾”不断加深奠定了每次谈判的基调，由此出发看如何从双方的不确定因素中在短单现货与长单协议谈判中获益。

反脆弱性一，加快解决冶炼原料自给率低的问题，降低对国外铜精矿的依存度。2001-2010年间，我国铜需求量以15%的年增长率攀升，而铜精矿产能增速却在5%左右，在2010年对外依存度就已达70%以上，2013年国内生产铜精矿产量增速仅有4%左右，进口增速却在37%的水平，对外依存度更是高达78%。根据机构勘查成果，中国查明铜资源储量仍将大幅度增加，其中西部地区增长潜力最大，其保有铜储量占全国总保有储量的48.96%，西藏等地或将成为铜精矿的主要新增产量大区，不过目前我国原料供给率仅在22%左右，其产能暂时对加工费不形成太大的影响，而且目前新增探明铜储量和矿山消耗储量大体平衡。

图2：2013-2014年短单现货TC/RC变化情况

（数据来源：我的有色网）

图3：铜精矿月度国内产量与进口量情况（关联现货TC/RC研究）

（数据来源：我的有色网、钢联云终端）

反脆弱性二，控制冶炼产能的过快扩张，减小冶炼产能与开采产能的矛盾。冶炼行业产能过剩，一方面导致大量冶炼产能被闲置，另一方面又加剧了供需矛盾。针对这一问题，应当推动国内铜冶炼企业的兼并重组，淘汰落后产能，从全面、协调、可持续角度出发，引导铜冶炼企业正确发展。从铜精矿国内产量与进口量的走势情况来看，我国作为最大的铜消费国，照此发展预示着全球铜精矿供给也将面临过剩危机，但终究还是要落实到产量上决定加工费的高低，2012及2013年我国铜精矿总量增速分别为18.6%与30%，而2012及2013年我国冶炼产量增速分别为17%与13%，但二者产能利用率相差悬殊，而且两者产能议价的筹码中铜精矿产能要立足全球，因为我们不是他们唯一的出口国，不能简单看铜精矿总量增速，因此2014年冶炼产能增速的控制显得尤为重要了，结合上面数据，最好能控制在10%以内增长或将为后期TC/RC谈判占据优势。

图4：2003-2014年度长单协议TC/RC变化情况

（数据来源：我的有色网）

图5：铜精矿年度国内产量与进口量情况（关联长单TC/RC研究）

（数据来源：我的有色网、钢联云终端）

反脆弱性三，一旦占据谈判优势，争取加大长单合同比例，减少现货加工费的波动给企业带来的风险。实际上，中国冶炼厂拥有的长单合同数量低于总体采购数量的1/2，而日韩等国的冶炼厂长单合同比例一般能达到90%以上。而我国企业受现货加工费影响尤其突出，周边国家的经验或许也是一种尝试。

反脆弱性四，促进废铜加工业的发展，弥补由矿原料的短缺带来的铜产业瓶颈。国际再生局称加工废铜可节约85%的初级生产所耗费的能源，是我国进口精铜和铜精矿的重要补充，占中国铜原料的1/3，也主要依赖进口，但中国2013年废铜进口下滑10%至440万吨，主要因我国政府2月-11月期间实施了更为严格的海关检查，不过随着“绿篱行动”接近尾声，预计后期进口废铜的供应将有所增加。

图6：2013-2014年我国月度废杂铜实物进口情况

（数据来源：我的有色网、钢联云终端）

反脆弱性五，加强产业数据的分析与研究，若能准确预估国外矿山的产能释放能力将会为加大谈判筹码。每年谈判双方差价较大的原因多集中在国外矿山认为我国冶炼产能快速扩张，而国内企业认为国外铜精矿供应量将会加大，最后双方僵持的结果一般是以中方让步较大告终。因此其中对博弈方的产能预估就显得尤其重要了，而数据的重要作用就是为了尽可能精准地计算并规避未来的风险。

反脆弱性六，从国内铜精矿贸易方式的计价系数窥探出加工费的变化走势。计价系数的变化也能反映某一阶段铜精矿的供求变化情况，据观测，一般情况下现货TC/RC的变化走势与铜精矿计价系数具有较好的反向运行关系，这对判断现货TC/RC走势以及铜精矿的供给情况具有重大参考意义。

图7：现货TC/RC与国内采购现货铜精矿计价系数走势关系

（数据来源：我的有色网）

反脆弱性七，利用铜的金融属性进行投资类操作，盘活资金的流动性获益。投资行为给企业带来的收入终究不是工业经济的明智之举，本理应立足于实体，但在环境恶劣的情况下可利用一些金融工具对企业利润提供额外保障。

反脆弱性八，增强对铜价变化规律的研究以及副产品收益的评估能力。虽然失去了ＰＰ条款“稳定器”和“调节器”的作用，但若能掌握铜价的变化规律，比如铜价上升期至少利用冶炼的时间差就能加大利差收入，据研究，一般情况下铜价的上涨或下跌往往领先于铜精矿产量的增加或降低，这对判断铜精矿的供需关系提供了一定基础。副产品收益主要集中在金银贵金属与硫酸上，特别是硫酸量大可填补一部分冶炼利薄带来的收益。

图8：我国月度铜精矿总量与LME铜现货平均月结算价走势图

（数据来源：我的有色网、钢联云终端）

反脆弱性九，时刻洞察周边国家冶炼企业地区气候、地质条件与各类成本的变化情况，把握代冶炼需求机会。突发事件是不可预知的，但一定要对一切与企业相关的竞争或对接企业信息做足功课，一旦格局发生变化将快速从中获利。如2011年日本发生重大地震，中国铜冶炼企业代替日本冶炼厂加工，现货TC/RC大幅攀升，而后全球铜矿罢工事件频出，流入铜矿供应减少，TC/RC又直线回落。因此可以看出TC／RC的高低也受突发事件、罢工、电力供应等不确定因素的影响。

反脆弱性十，对各国矿资源政策要密切关注，做到有备无患。因我国目前78%左右的矿原料资源靠进口供给，一旦国际贸易受阻对我国铜产业影响很大，比如近期预计印尼将在今年第三季度重启铜精矿出口，预示着来自新矿的供应将增加，如此将对TC/RC上涨提供动力，因此放缓采购将可能使企业获利更大。

产业利润——周期性转移是必然

从世界铜产业的发展情况来看，除了各环节贸易商以及因金融操作的收入外，矿山、冶炼厂、铜加工企业的利润发生着周期性的转移。1998年铜产业的利润大部分集中在铜加工业，而2005年下半年开始，铜加工费开始下滑，利润开始转向了矿山。铜产业利润是否会长期集中在矿山，这就要看铜产业市场供需关系的变化，铜加工的消费市场决定着精炼铜市场，精炼铜市场又决定着铜精矿市场，然后逆向传递而循环往复。现在世界经济已有缓慢复苏的迹象，若真能实现世界经济强劲、可持续发展最先得益的将是铜材加工行业，随后逆向递次传导至上游。不过59%的大型铜企都包含整个产业链条，只是收益结构上占比的变化，但是与国外矿山的铜精矿交易中关键利润主要集中在TC／RC的谈判上。去年年底，江铜与自由港达成2014年铜精矿加工费分别为92美元/吨和9.2美分/磅，较2013年上涨逾30%，而后又与必和必拓达成协议，2014年上半年的铜加工费提高41%至每99美元/吨与9.9美分/磅，此协议一般作为市场TC／RC谈判的标杆，此次加工费上涨对冶炼企业业绩提升意义重大，而且铜加工费上涨，一般而言意味着矿山产能增幅超过冶炼产能涨幅，伴随而来的是铜矿产量大幅提升，这对冶炼企业也是一次提振信心的关键点。

结语：按目前市场运行情况来看，基本是上游铜价走高、中游产能过剩、下游市场放缓的局面，铜原料市场的利润现状或将随着铜价的回落被削减，虽然总体的产业利润会受到挤压，但开采与冶炼环节不均衡的产业利润会得到修复，纵观以上表述，今年现货TC/RC维持在三位数概率较大。由此也能看出脆弱性是容易被衡量的，但风险却很难衡量，往往当有些事暴露在波动性、随机性和不确定性下时，他们反而能茁壮成长、逐渐壮大，最终在冲击中获益，对于TC/RC谈判虽然目前我们还处于“惊涛骇浪之中”，但仍存积极信号，我们应该对冶炼业报以坚定的希望。

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